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钱荒不会重演,流动性宽松无虞!

东方财富网
摘要:
除了中美贸易摩擦的爆发之外,对于金融体系流动性的担忧也是重要的原因之一

在中国的股票市场,流传着一些与时间有关的谚语。

比如说年初有“春季攻势”,指的是春天的股市往往有行情。再比如说“五穷六绝七翻身”,指的是股市往往在5、6月份下跌,到7月份则会从绝境中翻身,其实这个说法是从隔壁的港股传过来的。还有“金九银十”,每年的九、十月份恰逢黄金周,往往是大家花钱的旺季,对市场也是利好。

可以看出,这些谚语预示的年初和年末的行情都不错,就是年中比较难熬。而这恰恰也是今年的真实写照,在经过1季度股市的大幅上涨之后,2季度的股市遭遇了较大的回调。而这背后的原因除了中美贸易摩擦的爆发之外,对于金融体系流动性的担忧也是重要的原因之一。

一、流动性出现隐忧

在包商银行托管事件发生之后,由于刚性兑付的打破,市场开始关注与包商银行类似的中小银行的对手方风险,而中小银行又是非银行金融机构流动性的重要来源,这就使得市场流动性出现了分层,体现为信用债利率和跨月资金利率的上升。

跨月资金成本大升。

从2017年起,央行建立了宏观审慎评估体系(MPA),从资本和杠杆、资产负债、流动性、定价行为、资产质量等七个方面对银行进行考核,而MPA考核主要是按月监测、按季评估,使用的主要是月末、季末数据,因此在月末和季末就会对流动性形成冲击,而即将到来的6月末就是关键的时间节点。

为了保证年中的考核达标,不少中小银行就要提前准备6月末的资金。而由于对手方风险的升温,使得跨月资金成本大幅上升。从上周质押式回购利率的表现来看,以14天为界出现了巨大的差异。其中14天以内的资金成本变化不大,而超过14天以上的跨月资金成本大幅飙升。上周21天、1个月、2个月质押回购式利率分别上行了89、120、167bp,创下了18年末以来的新高。

低等级信用债利率上升。

在中国的金融市场上,国有大行和股份制银行是主要的资金融出方,中小银行和非银行金融机构、各种金融产品是资金的融入方。

根据央行公布的数据,今年1季度,中资大中型银行通过回购和拆借净融出资金85.2万亿,而其他金融工具和产品融入46.6万亿,证券公司融入25.6万亿,中资中小型银行融入9万亿。也就是说,大量的非银机构、金融产品是靠着大中型银行融出的巨额资金来保持运营。虽然中小型银行也是净融入资金,但是其承担了资金中介的角色,向大中型银行融资,并向非银金融机构融出资金。

在这85.2万亿融资中,拆借和回购的比例大约是1:6,拆借往往是信用融资,而回购则需要抵押品,这意味着绝大多数融资活动是通过提供抵押品的方式进行。

而在对手方风险升温之后,一方面是中小型银行自身缺乏资金,另一方面是大中型银行提高了对交易对手和抵押品的要求,一般只接受利率债和高等级信用债,而大量中低等级信用债丧失了融资功能,导致其利率也有明显上升。

从票据市场来看,目前1个月期限的AA和AA-级中票利率分别为3.41%和5.4%,均比5月下旬的最低点上升60bp。而在债券市场上,1年期的AA和AA-级企业债利率均比5月下旬的最低点上升17bp。如果流动性得不到有效改善,那么后续中长期信用债的利率或许也会跟随上行,从而影响企业部门的融资能力。

二、风险释放而非开始

如何理解包商托管事件的意义?

在我们看来,其是去杠杆的结果,因而其代表的是风险的释放而非开始。

过去影子银行失控、中小银行发展过快。

在中国,商业银行是金融市场的主体,也是货币信贷创造的主要机构。而在2012年,中国实施了巴塞尔协议,用资本金约束了商业银行的信贷投放。但随之而来的,是中国影子银行的大发展,非银行金融机构作为通道、帮助商业银行逃避资本监管。

从11年到17年,我们统计中国三大影子银行的规模从5.6万亿增长到57万亿,6年增长10倍,年均增速高达147%。

而与影子银行增长相伴的,是中小银行的跨越式发展。在2011年央行披露中资中小型银行的总资产为15万亿, 到17年末上升到57万亿,年均增速高达25%,远超10%左右的资本充足率。

而中小银行高速扩张的一个重要支撑是同业负债。我们以央行公布的中资中小型银行资产负债表,统计其同业负债占比在11年初时仅为14%,而到17年时升至30%。

而包商银行就是过去几年这一背景下的一个极端案例。其17年3季末的同业负债率高达48%,其扩张高度依赖于同业市场。与此同时,其资产总规模从11年的1100亿上升至17年3季度的5608亿,年均增速超过30%。资产扩张太快,其实就使得其资产质量存在着极大的隐患。

金融去杠杆、提前释放风险。

值得肯定的是,我们从17年开始了金融去杠杆,在18年还出台了资管新规,通过穿透式监管,彻底管住了影子银行。

我们测算18年的影子银行规模萎缩了10万亿,而在陆家嘴论坛上,银保监会主席郭树清表示我国在过去两年已经压降了13.74万亿的风险资产。

而管住影子银行之后,中小银行的扩张速度也出现了显著的下降,18年的中小银行资产增速已经降至9.4%,和资本充足率大致匹配。18年末的中小银行同业负债占比已经降至26%,远离了1/3的监管红线。这意味着中小银行整体的资产增速和同业负债占比已经远离了危险区域,进入可持续的区间。

因此,过去两年的金融去杠杆,其实是提前释放了我国金融体系的系统性风险。虽然在这一过程中,出现了包商银行托管这样的极端案例,但我们相信